引言
由于广泛而复杂的应用，利率衍生产品在提供高效灵活的风险管理手段的同时，其本身也会给参与各方乃至整个金融体系带来风险。因此，利率衍生产品的正常运行和持续发展必须以有效的风险防范和控制为保障。上一章关于利率衍生产品运行机制的分析包含了对风险控制机制的探讨，而从市场主体和监管当局的角度出发，有效的风险防范和控制还必须建立起一套完善的内部风险管理和外部监管体系。
5.1、利率衍生产品的主要风险
第一章针对内生于利率衍生产品作用机理之中的风险，即在假设交易双方不违约并且市场具有足够流动性的条件下，仅仅由利率波动带来的风险进行了比较分析，而当我们讨论利率衍生产品发展所需要的条件时，就不能不考虑在利率衍生产品实际运作过程中市场主体所面临并需要加以管理的各种风险。
综合来看，利率衍生产品的主要风险包括以下六类：
5.1.1、市场风险
第一章所分析的内生于利率衍生产品本身作用机理之中的风险实际上就是市场风险，对利率衍生产品而言主要是指利率风险。但第一章主要是就利率衍生产品的最终需求者（套期保值者、套利者和投机者）所面临的市场风险进行了论述，这里着重对作为交易商的金融机构在利率衍生产品业务中的市场风险加以分析。
金融机构以交易商的身份参与利率衍生产品交易时会产生大量的不平衡头寸，由此带来利率风险。在远期利率协议和利率互换交易中，金融机构在与某个交易者签署一份协议之后，如果不能在短时间内与另一交易者签署一份名义本金相当、方向相反并且参考利率或标的利率一致或相关性较强的协议，那么这份协议就让金融机构承担了利率风险。如果金融机构在远期利率协议中充当贷出方，或者在利率互换协议中支付浮动利率收取固定利率，则当利率上升时金融机构会遭受损失。当然，如果金融机构从自身的资产负债管理出发恰好需要这样一份协议，那么可以不认为这份协议给金融机构带来了利率风险。在利率期权交易中，金融机构通常是作为期权的卖方，这也会使其承担很大的市场风险。例如，在向客户出售了利率上限之后，如果利率上升，则金融机构在每个支付日都必须向客户支付相应的利差；在出售了基于国债期货的看涨期权后，如果利率下降，则期权持有人将会因为国债期货价格上涨而执行期权，从而使金融机构蒙受损失。
5.1.2、信用风险
信用风险是由于利率衍生产品交易中的一方违约而给另一方带来损失的可能性。从达成交易到支付清算的较长时间间隔、最终支付金额的不确定性以及合约有效期内交易对手信用状况的变化，使得信用风险成为利率衍生产品交易中十分重要的一类风险。交易所市场由于有结算机构作为第三方保证，因此利率衍生产品交易者不会承受信用风险。OTC利率衍生产品的交易者则会面临信用风险。在远期利率协议和利率互换交易中，协议签署时对交易双方价值为零，因而此时对双方都不存在信用风险。但随着时间的推移，利率的变化会使得协议对某一方的价值为正而对另一方的价值为负。此时，持有协议价值为负的一方就存在违约的可能，从而使持有协议价值为正的一方承受信用风险。由于远期利率协议和利率互换都不涉及本金的支付，信用风险给交易者带来的损失仅仅是按名义本金计算的利息，因此，就单份协议的损失率而言，远期利率协议和利率互换的信用风险远远小于相同本金借贷的信用风险。然而，由于远期利率协议和利率互换交易所需的初始投入很小，对金融机构而言甚至只需其自身信用作为保证，因此交易者有条件进行巨额交易，尤其是投机者和套利者更是倾向于利用这种杠杆作用放大收益，这样一来，一旦信用风险发生，交易者遭受的损失仍然是十分巨大的。在利率期权交易中，卖方是不会承受信用风险的，因为它在期权合约中只有义务而没有权利，对方违约对它只有好处没有坏处。但期权的买方却会面临信用风险，因为当利率出现有利于买方而不利于卖方的变动时，卖方有义务满足买方的行权要求，因此有可能为逃避这种义务而违约。
从以上分析可以看到，信用风险实际上是与市场风险密不可分的，因为交易一方的信用风险总是源于利率出现了不利于另一方的变动而使后者产生了违约的可能。
5.1.3、操作风险
操作风险是指由于利率衍生产品交易者操作不当而带来损失的可能性。借鉴巴塞尔协议对操作风险的分类，利率衍生产品操作风险可以分为以下7类：
（1）内部欺诈风险——主要指内部员工有主观愿望，存心欺诈所在机构，包括由于进行未被授权的交易、从事未报告的交易、超过限额的交易、内部交易、偷盗、贪污、接受贿赂、做假账、违反税法等原因而引发的所在机构损失。
（2）外部欺诈风险——主要指由于第三方欺诈、非法侵占财产以及规避法律而引发的损失。
（3）客户、产品与商业行为风险——主要指由于产品特性或设计不合理、员工服务粗心大意、对特定客户不能提供专业服务等原因而造成的所在机构损失。
（4）执行交割和流程管理风险——主要指交易处理、流程管理失误以及与交易对手关系破裂而引发的损失，包括业务记账错误、错误的信息交流、叙述错误、未被批准的账户录入、未经客户允许的交易、交割失误、抵押品管理失误等原因造成的损失。
（5）经营中断和系统错误风险——主要指由于计算机硬件、软件、通信或电力中断而引发的损失，包括硬件瘫痪、软件漏洞、设备故障、程序错误、计算机病毒、互联网失灵等原因造成的损失。
（6）雇员行为与工作场所风险——主要指在员工雇用、管理中，由于违反相关法律、制度而引发的索赔、补偿损失以及缺乏对员工的恰当评估和考核等导致的风险。
（7）物理资产破坏风险——主要指自然灾害或其他外部事件引起的损失，包括由暴风、洪水、地震、电压过大、恐怖活动等原因造成的物质资产损失。
可见，与市场风险和信用风险不同，操作风险主要是由人为因素造成的。除了疏忽大意造成操作失误和系统故障造成操作中断或停滞之外，操作风险更多的是源于机构交易者的内部风险管理制度不完善而给操作人员提供了违规的可乘之机。此外，操作风险并不是独立存在的，它是通过市场风险、信用风险等多种风险而发挥作用的。例如，某机构本来以套期保值的目的参与交易，但由于内控制度不完善，其交易员在利率衍生产品上违规建立了远远超过套期保值需要量的头寸，演变成为投机，而这些头寸必然面临着市场风险和信用风险。
5.1.4、流动性风险
流动性风险是指由于利率衍生产品市场的深度不够或交易量不足，使交易者无法获得所需要的价格以实现头寸的对冲从而遭受损失的可能性。由于交易制度和自身作用机理上的差异，OTC利率衍生产品和交易所利率衍生产品流动性风险的表现形式和来源有所不同。OTC利率衍生产品大多为非标准化合约，产品本身的流动性较差，尽管做市商制度的采用大大提高了市场流动性，但当交易者对未来利率变动的预期倾向于一致因而对单方向的合约集中产生巨大需求时，或者当交易者出于头寸对冲或组合构造的需要对合约的期限、参考利率（或标的利率）等条款有特定要求时，仍然会面临流动性风险。交易所利率衍生产品属于标准化合约，并且单张合约的规模较小，适合各种类型的交易者参与，因而市场流动性好。但普遍采用集中竞价制度仍然使得交易者面临流动性风险。一是在某些合约流动性很好的同时，另一些合约流动性却很差，导致需要使用这些合约的交易者面临流动性风险。这一点在利率期货上体现得尤为明显。当套期保值者所担心的利率变动周期较长时，需要使用交割月份较远的国债期货合约进行套期保值，但这些合约极小的流动性可能使套期保值者根本无法按照所需的价格建立起套期保值组合，因而不得不采用所谓的向前延展的套期保值策略，即先开仓流动性较好的较近月份交割的期货合约，在合约到期前平仓，随后再开仓较近月份交割的合约，如此重复，将期货合约延展到需要的套期保值结束期。然而，采用这一策略又会因为交易次数的增加而导致不确定性和交易费用的增加，使套期保值效果下降。二是由于集中竞价制度处理大宗交易的能力较差，因而当交易者希望在短时间内集中建立或冲销巨额头寸时会面临流动性风险。
流动性风险在很多情况下与市场风险和信用风险是密不可分的。例如，单方向集中需求的产生往往就是由交易者为规避市场风险而造成的，而在OTC市场中当某些重要的市场参与者的信用状况受到质疑时会导致流动性的减少。
5.1.5、法律风险
法律风险是指利率衍生产品合约的内容在法律上有缺陷或不完善甚至不合法而无法执行合约，或者是交易的某一方在合约执行过程中出现违法行为，由此给交易者带来损失的可能性。
在1992—1994年期间，美国银行家信托公司（Bankers Trust）与其客户吉布森礼品公司（Gibson Greetings）、宝洁（Proctor&；Gamble）公司、联邦纸板公司（Federated Paperboard）和空气化工产品公司（Air Products&；Chemicals）四家公司进行了多笔复杂的利率互换交易。由于合约期限内利率变化，以致这四家公司都遭受了巨额损失。吉布森礼品公司和宝洁公司以银行家信托公司未向其充分揭示所出售的利率互换合约的潜在风险从而导致其大量购买为由起诉银行家信托公司。经过裁定，银行家信托公司被认定欺诈，不仅支付了巨额赔偿，而且名誉受到极大影响。2008年9月，美国********获令停止向市政当局发售利率衍生产品，理由是这些产品的风险回报情况无法证明发行这些产品所需的资源是合理的，该银行可能在与阿拉巴马州杰弗逊郡的利率衍生产品交易中要价过高，********因此身陷司法部门的刑事调查中。
法律风险对于已经比较成熟的利率衍生产品来讲基本上不存在，但对于创新的或者金融机构为客户量身定制的利率衍生产品而言，一国或地区的法律往往不能及时地对其交易进行规范，因而当产生纠纷时，交易双方可能都会面临无法可依、无章可循的风险。这种市场交易活动的迅速发展与法规滞后之间的矛盾在利率衍生产品发展初期会显得尤为突出。
5.1.6、整体风险
以上所述的五种风险都是直接来源于利率衍生产品交易过程的风险，可以称为利率衍生产品的直接风险。整体风险则是一种间接风险，是指因利率衍生产品的使用而给其他有关联的使用者、非使用者乃至整个金融体系带来的风险。由于整体风险波及面广，并且是单个经济主体无法控制的，因而是利率衍生产品发展中尤其需要关注的风险。
首先，一家主要金融机构违约可能会引起整个OTC利率衍生产品市场的混乱，甚至扩散至其他金融市场。流动性风险是引发整体风险的原因之一。如前所述，OTC利率衍生产品交易商为了向客户提供量身定制的创新产品以及向市场提供流动性，同时对冲因此而产生的市场风险敞口，必须几乎同时在多个市场上完成一系列复杂的交易。显然，这些操作必须依赖市场的高度流动性，但是当某个主要的市场参与者的信用状况受到质疑时，市场流动性会急剧下降，从而使交易者对冲其市场风险敞口变得很困难。信用风险是引发整体风险的又一个原因。由于OTC利率衍生产品的大部分交易发生在交易商之间，因而某个主要交易商违约会对其他交易商的头寸状况产生显着影响，除了来自信用风险敞口的潜在损失外，还会产生相当大的市场风险敞口。由于交易商们在利率衍生产品运作中与原生产品市场密切关联，这使得上述波动不仅造成利率衍生产品市场的混乱，而且会波及相关的原生金融市场。
其次，由于利率衍生产品的套期保值功能能够帮助金融机构减少或消除资产负债久期错配从而规避利率风险，因而金融机构可能会产生更大的扩张信贷规模的冲动。而非金融企业由于可以借助利率衍生产品大大降低融资成本，会产生更大的借款冲动。这样，在经济过热的背景下货币当局的紧缩性货币政策对经济主体的作用被弱化，从而使整个经济运行面临潜在的风险。
最后，由于利率衍生产品及其与其他金融衍生产品的组合使得与传统的跨境投资工具相联系的各种风险，如汇率风险、利率风险和流动性风险等得以转嫁和消除，因此一方面使跨境投资更加具有吸引力，另一方面极大地便利了国际资本的全球流动。而国际资本的这种大规模快速流动，加之金融衍生产品所具有的杠杆放大风险头寸、信息披露模糊等特性，很可能对一个国家或地区的经济运行造成破坏性影响。始于1997年6月的亚洲金融危机就是一个十分典型的例子。
