众所周知，大自然中的风是气流在水平方向分布不均匀形成的，小到丝丝凉风，大到掀天飓风，莫不如此。一般来说，我们平常所说的台风(与飓风一样，都是指33米/秒以上的热带气旋，在西北太平洋和我国南海的叫台风，在大西洋、加勒比海和北太平洋东部的叫飓风)都形成在海上，根据强弱的级别分成热带低压(风力为6～7级)、热带风暴(风力为8～9级)、强热带风暴(风力为10～11级)、台风(风力为12～13级)、强台风(风力为14～15级)、超强台风(风力为16～17级)。台风是旋转着前进的，仿佛一个大大厚厚的卷筒，其外围宽度一般可达600～1000公里，最大可达2000公里。卷筒的中心自然是空的，因此，台风在厚厚的筒壁之中往往有一个直径大约40公里的筒心，称作“台风眼”(“风暴眼”)。台风过处，万物披靡，而风暴眼里却风平波静。
时下的这场金融风暴，恐怕比历史上任何一次飓风更有广度、更具威力，所过之处，没有谁不感到刺骨的寒冷，没有谁还有工夫审视、琢磨这个恣意肆虐的恶魔。也许，只有在风暴眼中才可以偷得一时之闲，记下风暴的来龙去脉吧？或者，就让风暴眼自己告诉我们吧！
一 都是次贷惹的祸
2008年遍及全球的金融风暴，导火索是美国的次贷危机。如今，这场金融领域引发的危机已经蔓延到了实体经济，酿成了全球性的经济危机。在极度深寒的侵袭之下，人们已经无暇回头审视刚刚过去的往事。不过，要想弄清此次危机祸起何处，更关键的是为了深刻反思过去金融经济领域的问题以利未来全球经济的良性发展，则必须看看风暴之源——次贷究竟出了什么问题。
1.次贷，看上去很美
自2007年春天以来，次贷就是人们经常议论的话题，那么，这个捅出信用危机、引发金融风暴的家伙是个什么东西呢？次贷全称次级抵押贷款(subpremiummortgage，简称次贷、次级债)，指银行或贷款机构提供给那些信用等级或收入较低、无法达到普通信贷标准的客户的一种贷款。美国次贷产生于20世纪80年代。1980年，美国国会为鼓励房贷机构向低收入家庭发放抵押贷款，通过了《存款机构放松管制和货币控制法》。该法取消了抵押贷款利率的传统上限，允许房贷机构以高利率、高费率向低收入者放贷，以补偿房贷机构的放贷风险。由于当时正值美国经济衰退，房贷并未因该法的生效而出现大幅增长。1994年通过的《住房所有权和房产价值保护法》对抵押贷款利率和借贷关系作了进一步规范，明确高成本抵押定义为年利率超过同期限国债收益率8个百分点的抵押贷款。
贷款买房子的制度原本是一种非常好的金融制度。一般来说，首先，它要求贷款者付20%的首付款，表示贷款者的责任心；其次，贷款的总数不能超过贷款者年收入的4倍，也就是说年收入10万元的家庭，银行顶多借给你40万元买房子。这是最基本的金融产品，这种产品使很多原来买不起房子的年轻夫妻可以拥有一处自己的房子，实现了他们的“美国梦”，同时激活了相关联的经济部门。在这种制度下，银行与贷款者的责任与风险都非常清楚：贷款者知道如果还不出每个月的贷款就有可能失去房产和20%的首付款；银行知道如果呆账达到一定程度就会被政府关闭，取消营业资格。在责任与风险的平衡下，社会生活平稳运转。
美国抵押贷款市场的“次级”(subprime)及“优惠级”(prime)是以借款人的信用条件作为划分界限的。根据信用的高低，放贷机构对借款人区别对待，从而形成了两个层级的市场。信用低的人申请不到优惠级，只能在次级市场寻求贷款。两个层级市场的服务对象均为贷款购房者，但次级市场的贷款利率通常比优惠级贷款高2%～3%。次级抵押贷款由于给那些受到歧视或者不符合抵押贷款市场标准的借款者提供贷款，所以在少数族裔高度集中和经济不发达的地区很受欢迎。从这一点来看，应该说美国次级抵押贷款的出发点是好的，在最初的10年里，这种金融产品的适度发放也取得了显著的效果。1994～2006年，美国的房屋拥有率从64%上升到69%，超过900万的家庭在这期间拥有了自己的房屋，这很大部分应归功于次级房贷。
在利用次级房贷获得房屋的人群里，有一半以上是少数族裔，其中大部分是低收入者，信用纪录也较差。因此，次级抵押贷款具有高风险性。相比普通抵押贷款6%～8%的利率，次级房贷的利率有可能高达10%～12%，而且大部分次贷采取可调整利率(非固定利率)，这正是制度设计对次贷高风险性的一种补偿。就这样，钱少、信用差的贷款者承担高利率，高利率的放贷者承担高风险，前者有房住，后者赚大钱，周瑜打黄盖——一个愿打，一个愿挨。次级抵押贷款，看上去很美。
2.震惊世界的金融“创新”
然而，事情并未到此停止，华尔街的精英们继续进行金融“创新”。终于，一种震惊世界的金融产品——CDS诞生了。在美国，个人贷款者是向抵押贷款公司而不是直接向银行申请抵押贷款，抵押贷款公司则将抵押贷款(其实只是债券)出售给商业银行或者投资银行获取资金。考虑到次级贷款的风险，美国金融界又设计出了一种机制，即把银行贷款的风险卖给保险公司，银行交付一定的保险费，出事时由保险公司来赔偿违约损失。这种金融新品叫CDS(creditdefaultswap)，是一种合同，全称为“信用违约(掉期)合同”。
CDS是美国一种相当普遍的金融衍生品，1995年首创。CDS相当于对债权人所拥有债权的一种保险，举例来说：A公司从B银行借款，B从中赚取利息，假如A破产，B可能会连本金都输得精光。那么，B又该如何减少风险呢？金融公司C可以为B提供保险，B只要每年支付保费给C即可。如果A破产，C公司保障B银行的本金；如果A按时偿还，B的保费就成了C的盈利。这种交易不受任何证券交易机构监管，完全在交易对手间直接进行，所以又被业界称为柜台交易(overthecounter，OTC)。也就是说，在最初成交CDS时，并没有任何机构对C是否有足够的储备资金进行评估检查；出于可以不断分散风险的考虑，又可以进行“暗箱操作”。因此，这种方式后来逐渐为券商、保险公司、社保基金、对冲基金所热衷。近年来，这一衍生品的参照物又扩展到了利率、股指、天然气、石油价格等。
当风险全都由保险公司来承担时，它势必要寻找一种新的渠道，将更大的风险分担出去。在购买了大批房屋贷款(债券)后，保险公司重新将这类产品加以包装，卖给另外一个金融机构获取即时利润。接包的金融机构又重新包装，再卖给下一个金融机构。新包装一个接着一个，原始的贷款风险不断转手。银行因为感觉没有风险，胆子越做越大，致使房地产市场变得异常活跃，房价节节攀升。据统计，1996～2006年间，美国房价飞涨了大约85%。这一切更加刺激了房地产市场的膨胀，因为在无需首付款的情形下，人们购房主要地是去投资。所以CDS不断地买进又被卖出，越滚越大，最高的时候，全美CDS合约的总市值达62万亿美元。
从理论上说，CDS能够持续运转是基于一个假设，那就是房价不断上涨。稍微有点常识的人都明白，这个假设是不可能成立的。前些年美国房地产的欣欣向荣是金融界不负责任发放贷款、CDS越滚越大造成的假象，这个假象随着经济增长的放缓总有一天会露出破绽直至崩溃。遗憾的是，在巨大利益驱动以及追慕享乐等心理的作用下，次贷活动每个环节上的参与者都在自欺欺人——皇帝的新装典雅而华丽，漂亮极了。
3.是种子就要发芽
早在2003年，投资大师沃伦·巴菲特就预言CDS是一颗定时炸弹、“大规模金融杀伤性武器”，并下令其执掌的伯克希尔·哈撒韦公司撤出CDS市场。但当时人们把巴菲特的话当作了耳旁风，对CDS依然如醉如痴。
说起来，艾伦·格林斯潘执掌的美联储，在次贷泡沫的催生中起了推波助澜的作用。从2001年初美国联邦基金利率下调50个基点开始，美联储的货币政策开始了从加息转变为减息的周期。经过13次降低利率之后，2003年6月，联邦基金利率已经降低到1%，达到过去46年以来的最低水平。房贷利率也在同期下调：30年固定抵押贷款利率从2000年底的8.1%下降到2003年的5.8%；一年可调息抵押贷款利率从2001年底的7.0%，下降到2003年的3.8%。
这种宽松的货币政策环境，刺激了美国房地产市场的迅猛发展。因为利率下降，使很多蕴涵高风险的金融创新产品在房地产市场上有了产生的可能和扩张的机会。在利益的驱动下，放贷机构间竞争的加剧催生了多种多样的高风险次级抵押贷款产品。浮动利率贷款和只支付利息贷款大行其道，占总抵押贷款发放的比例迅速上升。贷款机构只顾极力推广这些产品，而有意忽视向借款人说明风险和确认借款人还款能力的环节。美联储数据显示，次级贷款占全部住房抵押贷款的比例从最初的5%上升到2006年的20%。一些贷款机构甚至推出了“零首付”、“零文件”的贷款方式，即借款人可以在没有资金的情况下购房，且仅需申报其收入情况而无需提供任何有关偿还能力的证明，如工资条、完税证明等。借款人的还贷负担远低于固定利率贷款，这使得一些中低收入者纷纷入市购房，甚至开始利用其中的有利机制投资房市。
金融机构与投资者的贪婪加上美国政府监管部门的松懈，让次贷市场在迅速膨胀的同时开始扭曲。金融机构为了拿到更多的订单，甚至开始与投资者一同作弊。弗吉尼亚州的一家咨询机构——住房抵押贷款资产研究所2006年4月对100笔“零文件”贷款进行了一项跟踪调研，调研者把贷款人申请贷款时申报的收入与其提交给国内税务署(IRS)的税务申报比较，发现90%的贷款人高报个人收入5%或以上，其中60%的借款人虚报收入超过实际收入的一半以上。德意志银行的一份报告称，在2006年发放的全部次级房贷中，此类“骗子贷款”占到40%，而2001年的比例为21%。
从历史经验来看，美国房地产的起落一向是周期性的，一个周期大约是7年。在CDS的链条中，当还不上贷款的人越来越多时，保险公司就会倒闭。保险公司一倒闭就不能兑现给银行提供的保险，银行也要倒闭。附带的，那些购买CDS证券的外国投资公司也要咽下所有的损失，因为那些贷款债券已经不值钱了。随着经济通胀加剧，从2004年6月起，美联储的低利率政策开始了逆转，到2007年次贷危机暴露之前，美联储先后17次加息，联邦基金利率从1%提高到4.25%。到2006年8月，联邦基金利率上升到5.25%，这标志着美国经济周期扩张性政策的完全逆转。
连续升息提高了房贷的成本，开始发挥抑制需求和降温市场的作用，促发了房价下跌以及抵押贷款违约风险的大量增加。但是，次级抵押贷款市场并未因此而停住脚步，放款机构和贷款者都认为，如果出现还贷困难，借款人只需出售房屋或者进行抵押再融资就可以了。可事实上，由于美联储连续17次加息，房地产市场持续降温，贷款人很难将自己的房子卖出，即使能卖掉，价格也可能下跌到了不足以偿还剩余贷款的程度。这时，很自然地会出现逾期还款和丧失抵押品赎回权的案例。而此类案例一旦大幅增加，必然引起对次贷市场的悲观预期，次贷市场发生严重震荡，冲击贷款市场的资金链，进而波及整个抵押贷款市场。与此同时，房地产市场价格也会因为房屋所有者的止损心理而继续下跌。两重因素的叠加最终形成了马太效应，出现恶性循环，加剧了次贷市场危机的发生。
二 倒下去的多米诺骨牌
美国次贷危机有两个相当著名的角色——房利美(联邦国民抵押贷款协会)和房地美(联邦住房抵押贷款公司)，简称“两房”。“两房”根据美国国会特别法注册的，业务受联邦政府监管，享受许多其他金融机构做梦也不敢奢望的豁免和优惠，差不多算是“国企”。“两房”是美国住房贷款的主要发放者，占全美房贷发放量的50%，占次级房贷的90%还多。2007年春次贷危机爆发，2008年9月7日，“两房”被美国政府(联邦住房金融局，FHFA)接管。“两房”尘埃落地，但由于次贷关系链太长了，一经触发，就像多米诺骨牌，倒下了一片。
1.贝尔斯登消失
贝尔斯登是美国第五大投资银行，全球500强企业之一，成立于1923年。这是一家全球领先的金融服务公司，致力于为全世界的政府、企业、机构和个人提供服务。公司主要业务涵盖机构股票和债券、固定收益、投资银行业务、全球清算服务、资产管理以及个人银行服务，在全球拥有约14500名员工。
