一、资本结构的概念
资本结构是企业各种资本的构成及其比例关系，即资产负债与所有者权益的比重。资本结构优化是企业资本经营，权衡各种资本的成本和风险，确定企业最佳资本结构，做好融资决策所面临的首要问题。
（一）资本成本及资本结构
资本成本是指资本的价格。成本是债权人和投资者提供资本时所要求的报酬率，也是企业为获取资本所必须支付的最低价格，为了实现企业资本成本的最小化，企业必须具有最佳的资本结构。从财务角度看，选择最佳的资本结构，也就是选择资本最低的筹资结构。短期债务性资本一般只用于补充营运资金的不足，它供企业使用不超过一年。资本结构只包括长期债务性资本和主权资本，也就是资产表上的长期负债和所有者权益两者之和。因此，资本结构就是资产负债表上的长期负债、所有者权益与企业资本的比例——或理解为长期负债性资本或主权性资本与企业资本的比例。
（二）负债
1.负债
是由于过去的交易或事项而要求企业在现在承担的、在未来向其他主体交付资产或提供服务的责任。企业的负债按抵押的手段划分有：以货币偿还的负债如应付票据、应付账款等短期负债；公司债券、抵押借款等长期负债；用货物或劳务偿还的负债如预收收益，售出产品的质量担保债务等。按负债期限分有：长期负债、流动负债。流动负债是指将于一年或一个营业周期内偿还的负债，包括短期借款、应付及预收款项、负债性基金等。长期负债是指偿还期在一年或长于一年的一个营业周期以上的债务，包括长期借款、应付债券和长期应付款，具有偿还期较长、数额大等特征；举借的目的是为了购置固定资产，具有利息支出固定而周期长，到期前要准备好偿债所需货币等特点。
2.企业负债的意义
一是一定程度的负债可以降低企业资本成本。一方面，企业利用负债资金所承担利息率较低，这是由于按期还本付息债权人承担的风险小而使债权人的收益率较低；另一方面，债务利息计入成本，在税前支付，所节省的所得税使债务资金的成本相应降低，从而使债务资金的成本明显低于主权资金成本，为此，在一定程度上增加负债可以降低企业加权平均的资金成本。二是负债筹资具有财务杠杆的作用。由于债务利息是固定的，利润越大，则每元利润所负担的利息就越小，相应地给投资者的收益越高。三是负债资本会加大企业的财务风险，这是全部资本中债务资本比率的变化给企业带来的风险，企业债务资本的比率较高，需按期支付的利息较多，如经营不善则相应带来的财务风险较大。为此，企业必须保持一定幅度的负债比率，谋求资本结构合理化。
（三）权益资本即所有者权益
权益资本包括企业的流动资产、固定资产、无形资产和其他资产等，这是企业生产经营的本钱，是企业负债融资时必备的条件：企业只有具备一定的权益资本，才能以本负亏，将本求利。权益资本的特点：它的成本比负债资本的成本高；投资没有回收期，即使企业破产清算，权益资本的求偿权也排在最后；投资者收益高低取决于利润水平的高低；投资者承担的风险较大，要求的投资报酬率也较高；权益资本的收益是用税后利润支付，不能像负债资本一样能节省所得税，因此，权益资本的成本相对较高。
二、企业的最佳资本结构
（一）选择最佳资本结构
由于负债资本成本低而风险大，权益资本成本高但风险小，无须偿还。企业必须同时采用负债融资和权益资本两种融资方式，选择最佳的资本结构，使企业的风险最低，以及相应的平均融资成本也最低。也就是要追求加权平均资本成本的最低点。
（二）加权平均资本成本最低点的取得
传统的财务理论认为，随着负债比率的变化和资本成本变化，找出的加权平均资本成本的最低点就是企业的最佳资本结构。即使加权平均成本由下降变为上升的转折点即为加权平均资本成本最低点，是最佳的负债比率。一方面，随着负债比率增加，就会引起权益成本上升，这时因负债成本相对低并可使债务资本成本下降，从而导致加权平均的资本成本下降；另一方面，当负债比率超过一定程度—债权人因其风险加大而要求报酬率提高使权益成本提高—负债成本因负债比率的增加而增加—权益成本和负债成本同时上升—加权平均资本成本上升。加权平均资本成本由下降变为上升的转折点，是最佳的负债比率。
（三）筹资决策应考虑的因素
从理论上看是存在最佳资本结构的，但在实际工作中，不同的企业的内部条件、外部环境不同，融资决策也因对象、因时、因地、因人、因数量、因质量而异，目前尚难用科学的方法求得资本结构的最佳点，大多凭经验和判断能力来做出筹资决策，其应考虑的因素主要有：
（1）通过吸纳资本、收购、兼并，使资本重组，再通过不断裂变、聚合的过程，不断发现新的合作伙伴，繁殖新的利润增长点，使资本在流动中增值，形成良性循环。
（2）发行股票、债券。利用股票集资能够在短时间内筹集大量资本，并可把投资风险分散到各股东身上；利用债券，可筹集大量的长期资本，它只需支付固定利息，可随着经营状况的改善而相应降低利率，因此，在相同的经营条件下，增加债券集资比重，可相应提高企业自有资本收益率。
（3）以股份制推进资本重组。通过吸纳股份、收购、控制、转让股权、在资本市场活跃资本流动，以少量自有资本带动更大的规模资本运转，多产生资本经营的扩大效益。
（4）贷款。向银行或其他金融机构进行信用贷款和抵押贷款，筹集资本金。
（5）保留盈余资本。保留盈余资本属普通股的权益。由于股东没有分得这部分股利而留存在企业再投资，普通股股东有权要求取得同已分配部分相同的报酬率，而且期待着今后有更高水平的分配。
（四）企业综合资本成本及其最小化
企业综合资本成本是其各类资本成本的加权平均数，即前面所说加权平均资本成本，它是以各类资本，包括普通股的资本成本、贷款的资本成本、保留盈余的资本成本乘以各自在总资本中所占的比重（权数），它们之和就是综合资本成本。
企业资本成本最小化是企业资本经营必须考虑的问题，也就是必须考虑资本结构对资本成本的影响。如前所述，当资本结构中负债比率上升时，由于债务成本低于主权性资本成本且具免税效应，资本成本会降低；但负债增加的同时，也相应增加了企业的财务风险，从而导致投资者及债权人所要求的收益的增加，进而使企业的资本成本上升。可见，寻求最佳的债务比率度并将其保持在一定范围内是可能的，这时，借贷资本给股票持有人带来的利益最大，也使企业的资本成本最低，这时的资本负债率代表了企业的最佳资本结构。据介绍，从工业实践看，资本负债率在30％以内较合理，而不同的行业可根据行业的特点作调整。
三、资本结构重组
在促进经济增长方式转变中实施国有企业改革，面临的重大问题之一是资本结构重组。资本结构重组具有现实意义和深远意义：它是建立现代企业制度过程中必须解决的重大问题，合理的资本成本有利于资本经营优化；它可成为克服改制中遇到的债务负担、职工安置等难题的有效工具。
（一）国有企业资本结构重组
在产权界定清晰的基础上，国有企业资本结构重组要考虑三个问题：所有权结构安排、负债经营的社会成本、国有资产投资的收益目标。
1.所有权结构安排
一般有四种类型：独资、控股、参股、撤资。在符合国家规定的前提下，要综合考虑发挥股权治理的优点以解决治理绩效。一般来说，股权治理给予经理较大程度的自由处置权，债权治理通常在公司违约时以破产威胁起约束作用。而公司是一种由股东与董事之间的信任托管、董事会与经理人员之间的委托代理以及其中的激励制衡等关系有机构成的经营组织，所有权结构安排将直接影响到上述信任托管关系的效率；经理人员的政治品质、经营管理能力、激励与约束机制将影响委托代理的绩效。要把所有权结构安排与资本结构重组有机地结合，促进法人治理绩效。
2.负债经营的社会成本
指社会对负债经营的增大，从而增大了企业破产的风险，也同时使社会承担额外费用增大的可能性。这种成本的发生与否、数额大小取决于不同的社会阶层和时间。从投资者角度看，虽然增加债务会同时增加权益和债务的风险，但总资本并不随之改变；从动态就业效应看破产风险的增大将迫使企业经营者注意创造现金流量，节约现金支出以抵消一定的风险；从静态就业效应看，增加负债相应提高破产的概率，对劳动者来说就增大了失业的可能性；作为社会经济运行的调节者的政府，更关心静态就业效应造成的失业者增多的问题。
3.国有资产投资的收益目标
仅从股权、债权两种投资看，其资本金是不能撤回的，但同时取得企业剩余的索取权，当企业因资不抵债而清算破产时，股东的资本金则化为乌有。为此，独资应限于生产某些特殊产品的公司和军工企业；对支柱产业和基础产业中的骨干企业实行控股并吸收非国有资金入股。
（二）关于国有独资公司资本结构
如果公司可享受免除破产保护，则不具备上市条件，其现金流量由国家财政予以补贴，按财政补贴方式其资本经营结构可分为两大类：第一类，国家财政补贴用于弥补资本金损失，既往往出现过多的闲置现金流量，又易让经理人员滥用特权截留大量现金用于铺张浪费，低效益投资；第二类是负债经营，到期债务支出的现金缺口由国家财政补贴解决，其资本结构的缺陷在于会刺激债务增长和造成企业盲目扩张，财政部门难以合理有效控制其举债规模。解决的办法，以少量普通股为核心支撑起公司的控制结构，剩余资本采取优先股形式，既可抑制债务增长，又可通过定期收取固定的股息以减少闲置现金流量。如果国有控股公司享受免除破产保护，也应照此办理。
（三）国有控股公司的资本结构选择
如果公司属破产法的调整对象，其破产风险是负债比率的增函数，则资本结构最好是纯权益资本型，在改制中将这类企业中的竞争性行业的全部债权者转换成股权，使其破产风险降到最低限度，以保持较高的经营稳定性；对非竞争性行业的企业则可维持较高的负债比率；对资产重新利用价值高的公司的负债经营中，在目前负债比率较高的情况下，应慎重实施《国有资产保值增值考核试行办法》，厂长经理的个人收入与国有资产保值增值挂钩，易引发风险转嫁动机的效应：为了更多地提高股东价值而用债权人的钱来从事高风险投资，赚了是股东和经理人员的，赔了则是债权人的。对负债经营企业的高层经理人员的业绩，定位在总现金流量的规模和稳定性上较好。对国有独资公司属于破产法的调整对象者，也应照此办理。
（四）国家参股和撤资企业的资本结构重组
对由于经营不善造成严重亏损、资不抵债需参股或撤资的国有企业，面临的最大问题是职工安置、债务偿还。参考国外经验，实行以经理／职工负债持股为内容的资本结构重组，把现有银行债务转换成经理和职工对银行的长期债务，使经理和职工获得对企业资产所有权的过程。其基本框架是：第一，各债权银行在国有资产管理部门参与和监督下，与企业谈判，重新安排企业债务的还本付息期限及数额；第二，将企业的负债经过标准化合约调整后，转换成经理和职工的负债并以企业全部资产作为抵押；第三，企业改组为规范公司，由承担债务的经理和职工按承担债务的比重持有企业的股权，其中领导班子所占股份不小于控股所需比例；第四，在偿清原有债务之前，企业的经营现金流量和任何资产交易均受指定银行的专门账户监督。
四、资本结构优化
（一）解决企业困难，为优化资本结构创造条件
解决部分企业的暂时困难，要走好三条路：规范一条路（破产）；强化一条路（兼并的优惠政策扩大）；开拓一条路（对不具备兼并、破产条件，尚有生机的企业实行减员增效、挂账停息）。要把搞好国有企业放在更加突出的地位。一要抓好企业领导班子建设；二要减员增效，下岗分流，大力实施再就业工程。三要规范破产，鼓励兼并，制定优惠政策搞好搞活企业。对企业，不能再搞“先破产、后兼并，整体接收”的假破产、真逃债。否则企业机制得不到转换，结构得不到调整，仍然搞不活企业。破产的标准是“关门，走人”。关于企业兼并，要多兼并少破产，鼓励企业兼并。国家为企业兼并提出了十分优惠的政策，试点城市的被兼并企业原欠利息可以免交，兼并后，两年开始还本，5年还完，还本前和还本期间利息全免；对既不能破产、又不能兼并的企业，要给予减息和停息政策，以鼓励企业减员增效，下岗分流，提高效益。但无论是免息、减息、挂账停息，都必须以减员增效，下岗分流，实施再就业工程为前提，否则，不能享受各项优惠政策。国务院决定从1997年开始，国家财政拿出300亿元，以后每年增加100亿元，用于企业兼并破产的减员增效和核销银行呆、坏账准备金，使企业通过解决困难逐步优化资本结构。
（二）兼并破产、解决困难应按政策办事
一是只能在试点城市市区的国有企业进行，不包括市管县的县属企业；二是成立优化资本结构领导小组；三是实行兼并破产、减员增效工作计划和审批制；四是按相关政策规定进行资产评估和破产财产处置；五是实行对破产企业职工进行妥善安置的政策规定；六是简化呆账核销手续，降低破产费用；七是加大鼓励企业兼并的政策力度；八是采取特别措施，缓解企业困难；九是积极实施再就业工程；十是严格控制有关文件的适用范围。
（三）实施债务重组
现代企业在某一时点上的资产、负债和股东权益等财务状况通常由资产负债表来反映。企业资产是企业拥有并预期会为未来经营带来效益的资源，来源于债权人和股东，即资产=负债 股东权益。股东的投入资本与企业借入的资本比即资本结构。国有企业的过度负债反映了资本结构的不合理性，过高的、不合理的资产负债率不仅使企业不能维持正常经营活动并难以发展，也使银行潜伏着危机。银行和财政目前已无力背上沉重的企业债务（例如目前我国每年提取的呆坏账准备金约70亿左右，而呆账约8000亿）。因此，实行企业债务重组成为当务之急。债务重组包括两层含义：一是冲销无法归还的债务；二是改善资产负债结构，改变债权债务关系，或更换债权人，或将债权转换成股权。但这两种债务重组方式的前提是企业资本金制度的重构取得突破。因为，当权益资本与负债资本没有实质性差别，企业可以找到种种庇护理由而延期还债或赖账时，也就无法形成真正的债权债务关系。这时，企业不仅不怕负债，而且也不得不靠借债来维持经营和发展；企业的借债行为就不受税利前资金利润率必须高于利息率的约束。
（四）完善资本金制度
完善企业的资本金制度的主要目的是为了在企业的经营和发展中对企业的债权人实行有效的保护。为了巩固企业的财产基础和保护公司债权人的利益，不同国家法律都对企业的资本即所有者的投入资本作出相应的规定。大陆法系实行实收资本制，它们对企业资本作了以下严格规定：第一，资本确立原则。公司设立时，应在公司章程中确定公司资本总额，并由股东认足，否则公司不得设立；第二，资本维持原则。公司在其存续过程中，必须维持与资本总额相当的财产，其目的是防止资本的实质性减少，保护债权人的利益，防止股东对盈利分配的过高要求；第三，资本不变原则。公司资本总额一经确定，非经法定程序，公司章程不得任意修改变动。而英美法系国家所实行的授权资本制则允许实收资本与注册资本的不一致，即公司资本总额只需在章程中确定，股东无需全额认足、缴足资本，只要认足、缴足一定比例即股本或章程规定的最低限股本，公司便能成立并开始营业。未认足的股本，可授权董事会根据实际情况，待公司成立后再行募集。尽管资本授权制减弱了对债权人的保护力度，但它更适应现代市场经济发展的要求。因此，大陆法系国家如德、日等也不再恪守传统的实收资本制，而是在立法中注意把实收资本制与授权资本制结合起来，形成了所谓的资本认可制，也就是公司设立时不需要全额认足股本，并可授权董事会随时发行未认之股份。但此种发行权要在一定期限内行使，且发行额数不得超过资本总额的一定比例。我国的《公司法》基本上实行资本认可制。
重组企业债务的关键是健全国有企业的资本金制度。由于企业仅以自有资本开展资本营运，因资本有限而难以实现资本扩张，往往以举债经营以求负债效应即财务杠杆效应。这就存在一个股东权益资本与负债资本合理比例，即最优企业资本结构的选择问题。它的选择往往取决于债务人与债权人的行为动机及他们面临承担的约束条件。只有当企业权益资本的所有者承担投资决策风险时，他们才会有动机，从而才会根据负债经营带来的收益高低与承受由负债带来风险的能力主动约束企业的负债水平，把企业的资产负债率控制在一个适当的范围内。如果对债权人的保护缺乏财产基础或法律的约束，或者缺乏资本金的注入机制，企业就会主动地过度负债以寻求企业的发展。因此，建立健全企业的资本金制度就成为企业债务重组的关键。
（五）企业债务重组的要求
（1）企业债务重组约束机制。一要建立杜绝再次出现过度负债的体制和条件，使今后企业无法过度负债。二要主体明确，即明确企业权益资本的所有权主体，使企业自我约束成为真正能够对国有资产保值负责的主体，使企业自主建立“不怕负债”的约束机制。三是在改革国有资产管理体制前提下，构建优化企业资本结构，硬化企业的预算约束，提高企业“三改一加强”治理结构的效率，建立企业借款行为严格受税利前资金利润率必须高于借债成本即利息率原则的刚性约束机制，防止再出现呆账、死账。
（2）完善企业资本金制度，保护债权人的利益。所有者以投入企业的资本额构成企业的法定资本，并只以投入资本额为限对企业债务承担有限责任。一应规定企业法定资本的最低限额，以保护企业财产和企业债权人的利益。二应贯彻资本认可制，在所有者的权益资本与借入资本之间形成一个合理比例。三要强化企业的财产基础和增强企业的偿债能力，保持企业长期稳定发展。
（3）债务重组、银行重组、企业重组有机结合，实行企业体制、银行体制同时创新。债务重组不能干扰企业与银行正在进行的正常经营活动，以免产生负面影响。日本的经验是：将企业和银行的资产负债表分列为新账户和老账户，从而使他们能对老账户进行重组的同时，继续从事经营活动，并通过设立协调账户，使新、旧账户合并后能继续进行再评估。我国债务重组方式可以有两种：债权转股权；政府通过发行债券购买银行呆账，然后银行再在一定年限内按低于债券的利率重新购买呆账，利率差就成为政府对银行的补贴。银行同时为企业注入资本，使企业有能力逐渐还清债务，对无法清理的坏账，政府应同时冲销企业的债务与资本金。
（4）少破产。简单地使用破产程序将不可避免地使整个经济体系负担过重，并出现失业上升、债务更恶化和银行不堪重负等问题。
（5）合理协调财政、银行、企业之间的利益关系，以解决债务重组，必须冲销一部分不良债权所出现的债务分担问题，建立一个合理的债务分担机制。切忌通过通货膨胀的筹资政策来冲销呆账，以免引起经济波动。
（6）发展证券市场。为企业和银行成功地重新注资以及形成合理的资本结构开绿灯，并通过引进外资、职工持股、增提折旧、充实资本金以降低资产负债率。
参考文献
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