余额宝投资的银行存款应受存款准备金管理
文/盛松成
中国人民银行调查统计司司长。
近年来，随着大数据、云计算、移动互联等信息技术的快速发展，互联网与金融业的融合越来越深入。在金融业快速触网的同时，互联网企业也借助第三方支付、网络借贷、众筹融资、网络金融产品销售等业务迅速介入金融业，其规模和影响不断扩大。互联网金融产品一方面拓宽了居民投资渠道，提高了金融服务的灵活性、便利性，另一方面也给宏观金融管理和金融风险防范提出了新的课题。
对互联网金融，迄今大多数人的意见是，要允许创新，也要完善监管。互联网金融有多种存在形式，自然也涉及各类金融监管。余额宝类产品是互联网金融的主要品种之一，对金融运行的影响也最大。我们认为，对余额宝的监管涉及存款准备金管理。
一、法定存款准备金制度是市场经济条件下防范流动性风险和宏观间接调控的重要手段之一
法定存款准备金制度产生于美国。美联储成立以前，1863年通过并于1864年修正的《国民银行法》第一次规定了在美国全国范围内实行法定存款准备金制度。1913年通过《联邦储备法》，成立了联邦储备银行，要求所有成员银行以库存现金和直接存入联储银行的存款的形式缴纳存款准备金。1980年《货币控制法案》更把法定存款准备金缴纳范围扩大到非会员银行及储蓄机构的存款。至此，美国所有的存款类机构都必须遵守联储关于存款准备金的规定。美国的法定存款准备金制度历史悠久，影响广泛，在各国中具有代表性。法定存款准备金制度是市场经济的产物，在现代经济社会中主要有两个作用。
一是维持存款性金融机构的流动性，应对大规模集中提款。上世纪20年代以前，美国实行法定存款准备金制度的指导思想和基本目的，是为了应对银行大规模挤提带来的流动性风险，维护银行体系的稳定，防止金融危机。历史上各国建立存款准备金制度的最初目的也都是如此。以提取准备金的形式维持流动性与银行的业务特点有关。
银行的主要功能是充当资金提供者和需求者之间的媒介，实现信用转换、期限转换和流动性转换。银行的主要负债业务是存款。存款期限较短，一般不超过五年。客户可以随时提取活期存款，在承担一定利息损失的条件下也可以随时提取定期存款。银行的主要资产业务是贷款。贷款平均期限较长，有的贷款期限长达二三十年。一般来说，银行不能随时收回贷款。也就是说，银行是以期限较短、流动性较强的负债支撑期限较长、流动性较弱的资产，即“存短贷长”。如果短时间内发生大规模集中提取存款，而贷款又不能及时收回，银行就面临流动性风险。因此，银行吸收的存款不能全部贷放出去，必须留存一部分资金应对紧急情况下的流动性需求。
存款准备金制度对银行来说，是解决资产与负债之间的期限错配、进行流动性管理的重要手段；对央行来说，是防范金融体系流动性风险、维护金融稳定的重要工具。当然，银行体系发展到今天，资金来源和运用都已经多样化，除收回贷款外，还能通过同业拆借、向央行借款等多种渠道及时获得流动性，因此正常情况下银行只需保持较低比率的准备金就足以保证提款需要。
二是控制银行的信贷扩张，调控货币供应量。上世纪20年代以后，美联储的存款准备金政策从保持流动性的预防性政策转变为影响整个社会信贷状况的积极政策。美联储的银行准备金委员会在1931年的报告中指出，“会员银行法定准备金最重要的作用是控制信贷……法定准备金的作用就在于让银行在扩张其信贷前必须提供额外的准备金，以此抑制信贷的过度扩张。”（《会员银行准备金——联邦储备系统的银行准备金委员会的报告》，载联储《1932年年度报告》，第264-265页）这一指导思想的提出标志着人们自觉运用法定准备金制度来影响信贷，进而影响经济。至此，美国的法定准备金制度步入一个新的阶段。上世纪50年代以后，美国存款准备金政策的指导思想又有了进一步发展。人们越来越深刻地认识到货币供给与经济的密切关系，因而把货币供应量作为重要的经济政策指标，而改变法定准备金率是影响货币供应量的有力工具。
银行信贷是货币创造的渠道。“吸收存款—发放贷款—贷款转化为存款”，商业银行正是通过这一过程创造货币。如果缴存准备金，银行吸收的存款就不能全部贷放出去，最终创造的货币将是有限的。改变法定准备金率能够调控银行的可贷资金规模，从而控制货币创造。准备金率越低，创造的货币越多，反之创造的货币越少。如果存款不缴存准备金，银行吸收的存款理论上能全部贷放出去，货币创造过程就能无限循环，银行创造的货币就能无穷大。
从维持流动性到调控货币供应量，法定存款准备金的作用已从单纯的金融系统内部扩展到了整个经济。控制货币供应量至今仍是美国实行法定准备金制度的指导思想与基本目的，也是现代各国存款准备金制度的主要功能。调整存款准备金率是许多国家货币政策的重要工具，我国就曾多次调整法定存款准备金率来调控货币供应量。
由上可见，法定存款准备金制度产生于市场经济最为成熟发达的美国，与计划经济条件下直接的信贷计划控制有着本质区别。法定存款准备金制度是防范存款性金融机构流动性风险的必要措施，同时，与再贴现率、公开市场操作一样，也是中央银行货币政策间接调控的主要手段之一。
二、现阶段法定存款准备金制度仍是我国货币政策的主要工具之一
虽然目前各国执行法定存款准备金政策的指导思想仍是通过改变准备金率来调控货币，进而影响宏观经济，但在发达国家，法定准备金率已经较低，而且调整法定准备金率的手段也较少运用。例如，美国在1980年以后的十年时间里，基本上没有调整法定准备金率，90年代后联储又采取措施逐步降低法定准备金率。目前美国的平均法定存款准备金率已经较低。欧洲央行法定存款准备金率仅为2%，也没有频繁调整准备金率。其原因一是法定存款准备金率是较为猛烈的货币政策工具，有“巨斧”之称，它的调整会迅速影响金融市场资金状况，尤其是影响银行资金运用及其利润。相对来说，公开市场操作等工具作用更缓和，对经济的冲击也较小。二是发达国家金融市场较为发达，这一方面为央行提供了广阔的公开市场操作空间，另一方面也使金融机构能通过金融市场来解决流动性问题，准备金在应对流动性风险中的作用已不像以前那么大。三是在多数发达国家，货币供应量已不再作为货币政策中间目标，央行主要通过公开市场操作进行资金价格（利率）调控，如美联储一般情况下主要通过调控联邦基金利率来实施其货币政策。
我国目前法定存款准备金率与发达国家相比处于较高水平，我国央行也多次通过调整准备金率来调控货币。主要原因是我国经济金融环境与美国等发达国家很不相同：一是我国金融市场还不发达，仍存在着金融工具供给的结构性缺陷，市场运行机制也不完善，由此降低了央行通过公开市场操作进行货币政策调控的有效性，同时也限制了金融机构通过金融市场解决流动性问题的能力，于是央行通过存款准备金制度集中一部分资金仍是防范金融机构流动性风险的重要手段。二是我国利率市场化还未完成，货币政策的利率传导机制也不完善，广义货币M2目前仍是我国货币政策的中间目标，因此在货币政策调控中配合使用数量工具和价格工具，符合我国国情，也符合市场经济原则。
可见，现阶段法定存款准备金制度仍是我国主要的货币政策工具之一，是央行调节货币供应量和社会流动性的重要手段。不过，我国央行对金融机构的法定存款准备金按1.62%的利率支付利息，在一定程度上弥补了缴存机构的利息损失，而西方国家一般不对存款准备金支付利息。
三、余额宝本质上是货币市场基金，它投资的银行存款不受准备金管理是其获取高收益的一个重要原因
余额宝成立于2013年6月，截至2014年2月底，余额宝用户数已突破8000万，对应的天弘增利宝基金资产规模已突破5000亿元，占全部货币市场基金资产规模的一半以上。天弘基金在2012年管理的资产还不到100亿元，借助余额宝，半年之内一跃成为中国管理资产规模最大的基金公司。余额宝快速扩张的同时，其他互联网企业和金融机构也纷纷开发类似产品，如腾讯财付通、百度百发、华夏银行的理财通、工商银行的现金宝等。在互联网的助推下，目前我国货币市场基金规模已突破1万亿元，约占银行业金融机构各项存款的1%，占银行理财产品的10%。
余额宝是支付宝网络技术有限公司（简称支付宝公司）和天弘基金管理有限公司（简称天弘基金）合作成立的货币市场基金直销平台，它是天弘基金管理的增利宝基金的唯一销售渠道。实名认证的支付宝用户可以把支付宝资金余额转入余额宝，快捷地购买天弘基金公司嵌入到余额宝内的增利宝货币市场基金，从而获得较高的收益。同时，余额宝内的资产保持较高的流动性，客户能随时用于网上购物、转入支付宝或银行账户等，而不影响客户的购物活动。
余额宝的运营过程直接涉及三个主体：支付宝公司、天弘基金和客户。天弘基金是基金发行、管理和销售机构，它发行增利宝基金，并通过余额宝直销。客户是增利宝基金的购买者，将支付宝账户资金转入余额宝，视为自动购买基金份额；将余额宝资金转出至支付宝或直接消费，则视为对基金份额的赎回。余额宝对接客户和增利宝基金。根据《余额宝服务协议》，支付宝公司不对客户和基金之间的交易承担任何违约责任，只是通过余额宝为基金交易提供支付结算平台。增利宝基金除销售以外的托管、投资等其他环节的运作均与一般货币市场基金相同。可见，余额宝并没有创造新的投融资关系，并非新创造的金融产品，它本质上等同于天弘增利宝基金。
余额宝在不到一年的时间内爆发式增长有三个主要原因。
一是高收益。截至2014年2月末，余额宝—增利宝基金7天年化收益率为6.03%，超过银行活期存款利率的15倍，比上浮10%的1年期定期存款利率高273个基点。2013年末，余额宝7天年化收益率一度高达6.76%， 2月份以来有所下降，但基本维持在5.5%以上，明显高于银行存款和大多数银行理财产品。
二是高流动性。增利宝基金是开放式货币市场基金，能够随时申购和赎回。余额宝这一平台强化了这种流动性，转出资金即为赎回基金，实时到达支付宝账户，可随时用于网上消费或转出至银行卡，并且没有利息损失，其流动性接近银行活期存款，高于绝大多数投资工具。
三是低门槛。客户通过余额宝购买增利宝基金单笔最低金额仅为1元人民币，是所需门槛最低的一只基金。相比之下，大多数证券投资基金的认购起点为1000元，银行理财产品的认购起点为5万元，资金信托产品的认购起点为100万元。余额宝使更多寻常百姓能够以“碎片化”的方式获得原来主要面向高端客户的理财服务。2月末，逾七成余额宝用户持有金额在万元以下。
一般来说，金融产品的收益性和流动性是此消彼长的，为什么余额宝能在一定程度上兼顾两者呢？
余额宝—增利宝基金的一个突出特点是，所募集的客户资金绝大部分投向银行协议存款，2月末这一占比约为95%。根据我国目前的监管政策，这部分协议存款属于同业存款，不同于一般工商企业和个人在银行的存款，没有利率上限，也不受存款准备金管理。这部分协议存款的利率，由银行参照银行间市场利率与客户协商定价，通常远超过一般存款利率，并且多数签订了提前支取不罚息的保护条款。而对于一般单位或个人存款，不仅有不超过基准利率10%的利率上限，而且要缴存法定存款准备金，同时定期存款提前支取只能按活期存款计息。同业存款的这种优势在流动性紧张时期尤其明显。2013年末，我国银行间7天同业拆借利率一度高达8.84%，余额宝存放银行的协议存款利率也水涨船高。
银行能对余额宝存款支付较高利率的一个重要原因是，基金存放在银行的款项无需向央行缴存存款准备金。目前我国大型银行法定存款准备金率为20%，中小型银行法定存款准备金率也达到18%。如果要缴存准备金，即使没有利率上限，银行出于成本考虑，也难以对基金协议存款支付如此高的利率。毕竟6%左右的利率不仅远高于各期限存款利率，甚至高于部分贷款利率（6个月以内贷款基准利率仅为5.6%，1年期贷款基准利率为6%），如果还要满足提前支取不罚息的流动性需求，银行更加难以承受。假定余额宝—增利宝基金投资银行协议存款的款项须缴存20%的准备金，按照6%的该基金协议存款利率和我国统一的1.62%的法定存款准备金利率计算，拥有5000亿资金规模的余额宝一年成本将增加约42亿元（5000×95%×20%×（6%-1.62%）≈42），收益率下降约1个百分点。
当然，互联网带来的便捷高效、支付宝广泛的客户基础等因素也有效降低了余额宝的运营成本。但不可否认，基金资产方投资的高收益和高流动性才是余额宝具有强大吸引力的主要原因。试想，如果占增利宝基金资产95%以上的银行协议存款仅按一般存款计息（活期存款利率最高仅为0.385%）或者提前支取要被罚息的话，余额宝在保证随时赎回的同时，还能支持5%以上的收益率吗？显然那是不可能的，即使借助先进的互联网技术也只能是无米之炊。
可见，由于货币市场基金存放银行的款项与一般存款适用于不同的准备金政策，余额宝等对应的货币市场基金才能占据高收益、低风险的投资渠道，才能在与银行存款的竞争中处于明显优势。
四、余额宝投资的银行存款应受存款准备金管理
事实上，余额宝等对应的货币市场基金存入银行的存款本质上就是存款，其合约性质以及对货币创造的影响与一般企业和个人的存款并无不同，理应受到存款准备金管理。这一管理体现了存款准备金制度在现代市场经济中的重要作用。
